Фундаментал

Тези що ще не справдилисьХотів назвати цей пост "хибні судження ч2 з попереднього посту". Але не можу. Жодна з тих тез не спростована.S&P500 — рік тому говорив про Nifty Fifty. Зараз ми вже за тим рівнемПисав, що індекс переоцінений на 30-40% відносно росту доходів. Порівнював з Nifty Fifty.Рік минув. P/E S&P500 — 32 (був 26). P/S — 3.66 (був 2.8).Для контексту:На піку доткомів у 2000: P/S ~2.2, P/E ~30Перед фінансовою кризою 2007: P/S 1.6, P/E 17.5Зараз: P/S 3.66, P/E 32По P/S ми значно вище обох цих піків і мультиплікатори зросли ще швидше, ніж самі бізнеси.AI. Коли у всіх є AI — ні у кого немає AI. Минув рік, доступ став ще ширшим — і поки щоб це сильно вплинуло на якість більшості бізнесів, я не побачив.AI поки що — додатковий витратний центр. І єдине застосування яке знаходять — скорочення штату.Серед всіх знайомих в індустрії IT — звільнень більше ніж найму. У моєму колі 10% одним днем стало нормою. Деякі компанії вдаються до хитрощів: прибирають саме існування позиції. Ти вже не Junior/Middle/Senior Engineer — а "AI applied engineer". Суть та сама, змінилась назва, але компанія зекономила на компенсаціях за скорочення.Це схоже на руку що ріже саму себе.З тих компаній звідки мені приходять відгуки — приблизно у половини керівництва психоз. Нескінченне витрачання бюджету на токени без розуміння навіщо. Зараз трохи беруться за голову. Але програмісти вже звикли — і без AI їм важко писати код. На підвищення зарплат у нас вже мало хто розраховує. Головне — не потрапити під наступні 10%.І мені поки не клеїться в голові: якщо колапс людської робочої сили продовжиться такими темпами — хто буде купувати всі ті послуги, що ці ж компанії продають? І це торкнеться не тільки IT.

Мої помилки ч1Як би важко не було, але треба визнати — таймінг моя найслабша сторона. Бути правим, але втратити гроші — все одно що бути неправим.1. MSTR— шорт проти натовпу та моментуЗашортив MicroStrategy по $257 з хеджем через IBIT. Теза була правильною — компанія торгувалась із премією 250% до своїх біткоїнів. Писав в каналі: "Я не вірю, що така премія зможе підтримуватися в середньостроковій перспективі". Але feedback loop (вища ціна → більше акцій продано → більше BTC куплено → вища ціна) зламав бездоганну логіку. Закрив у мінус. Якби тримав довше, отримав би більший мінус — акція дійшла до $540, премія зросла до 300%+. Якби дотримав рік-півтора, як планував, заробив би 50%. Теза — правильна, але я втратив на ній гроші. Це було ніби я став перед поїздом, що несеться, і казав собі — воно ж має зупинитись.2. WBD — не вистачило терпінняПобачив можливість при $14 після спін-офу від AT&T. Теза на реструктуризацію, таргет $36. Менеджмент виконував план, борг знижувався, все йшло за сценарієм. Закрив в плюс по $18.05, але не дочекався фінального оферу на поглинання. Ідея потребувала більше часу, ніж я був готовий дати.3. Китай — ловив падаючі ножіAlibaba та Tencent. Заходив занадто рано, коли здавалось, що дешевше нікуди. Навіть Мангер купував її дорожче і називав Alibaba занадто солодкою можливістю і заходив навіть з плечем — а потім визнав це однією зі своїх найбільших помилок. Я теж повірив, що компанії з мільярдом клієнтів не можуть коштувати так мало. В 2022 мої китайські позиції показали -21.36%. Ніж продовжував падати. Сам писав в кінці 2022: "Мені не вистачає терпіння сидіти з вільним кешем, що ще гірше" — я вже тоді розумів, що роблю неправильно. Замість того, щоб чекати дна, я кидався на кожну "знижку". Досі тримаю ці позиції в основному портфелі. Вони доволі сильно відновились, але час, витрачений на очікування — це opportunity cost, який ніхто не рахує.4. Meta — три помилки в одній акціїКупив Meta. Вона почала падати — і падала довго, аж до ~$90. Всі навколо хоронили компанію: TikTok з'їсть, Apple вб'є трекінг, метавсесвіт — чорна діра для грошей, ніхто не користується Facebook. Я сам писав цю тезу в списку хибних переконань — тобто розумів, що ринок помиляється. Що найцікавіше, сперечався з колегою по роботі, він з піною у рота переконував мене в протилежному. Зараз він працює у META. 😏Я не докупив на дні. Потім акція почала відновлюватись — і я продав, не дочекавшись повного росту. Три помилки: зайшов рано, не усереднив по $90, не вистачило терпіння дотримати до $600+. Класичний приклад, коли інвестор робить все можливе, щоб не заробити на правильній ідеї.

Давно мене тут не було.За цей час відбулося багато всього. 2025 був рекордним у багатьох аспектах, 2026 початок теж жвавий — і нарешті закінчив те, що відкладав роками: власний трекер портфеля. Це мінімальна версія, яка вже закриває 90% моїх потреб. До цього був Google Sheet зі скриптами, і сказати, що він задавав болю — нічого не сказати.Я інвестую 13 років. І весь цей час мене дратувало одне: жоден сервіс не показував реальну дохідність моїх стратегій. Брокери рахують по-своєму, Excel застаріває, корпоративні дії все ламають. Між трьома брокерами — три різні картинки. Все доводилось зводити руками в Excel і моніторити дохідність рік за роком.Тому я зробив Web-інструмент під себе. А тепер відкриваю його для всіх.Імпорт зі звіту брокера (Interactive Brokers, Freedom24, Exante, XTB) — і за хвилину видно, скільки реально заробив. У своїй валюті. З дивідендами, утриманими податками, поглинаннями та іншими корпоративними подіями.Весь функціонал — безкоштовно для одного портфеля. Якщо є якісь баги - пиши буду виправляти.https://fundamental.com.ua/portfolio/uk

На ринку биків забуваєш про оцінку. На ринку ведмедів думаєш тільки про оцінку.На ринку биків потрібні дні для того, щоб довести свою правоту. На ринку ведмедів потрібні роки.На ринку биків бачиш лише подальше зростання. На ринку ведмедів - подальше падіння.На ринку биків акції зростають на позитивних новинах. На ринку ведмедів акції падають на позитивних новинах.На ринку биків усі вихваляються своїми річними прибутками. На ринку ведмедів всі мовчать про свої збитки.На ринку биків усе, що ти продав, одразу здається помилкою. На ринку ведмедів усе, що ти купив, одразу здається помилкою.На ринку биків важливе лише зростання. На ринку ведмедів важливий лише баланс компанії.На ринку биків усі виправдовують подальше зростання. На ринку ведмедів усі виправдовують подальше падіння.На ринку биків ти отримуєш майбутні прибутки сьогодні. На ринку ведмедів ти отримуєш майбутні збитки сьогодні.На ринку биків ти ненавидиш неробочі дні біржі. На ринку ведмедів ти з нетерпінням чекаєш вихідних.На ринку биків усі хочуть бути фултайм інвесторами. На ринку ведмедів усі шукають роботу.Найгірше на ринку биків — це коли недосвідчені люди навчають інших недосвідчених людей.Найгірше на ринку ведмедів — це коли перманентні песимісти відчувають смак правоти після того, як помилялися десятиліттями.

Чудова історія про молодого Авраама Лінкольна Один багатий чоловік у Спрінгфілді, штат Іллінойс, подав до суду на бідного адвоката за $2,50, і Авраама Лінкольна попросили вести цю справу. Лінкольн умовляв кредитора відмовитися від позову, аргументуючи: «Ви нічого від нього не отримаєте, а судовий процес коштуватиме вам набагато більше, ніж сума боргу». Однак кредитор був налаштований домогтися свого і погрожував звернутися до іншого адвоката. Тоді Лінкольн сказав: «Гаразд, якщо ви наполягаєте на судовому позові, я його подам, але мій гонорар становитиме $10». Гроші йому заплатили, і було обумовлено, щоб позов був поданий того ж дня. Після того, як клієнт пішов, Лінкольн вийшов із офісу і повернувся приблизно через годину з усмішкою на обличчі. На запитання, що його розвеселило, він відповів: «Я подав позов проти xxxxxx, а потім розшукав відповідача, розповів про позов, віддав йому половину з $10, і ми пішли до офісу мирового судді. Він визнав свою вину і сплатив рахунок». Лінкольн додав, що не бачив іншого способу задовольнити як свого клієнта, так і другу сторону.

Важливість таланту та удачіУ 1980 році Microsoft була ще не публічною дрібною компанією з доходом усього 8 мільйонів доларів і командою з 40 людей. В той же час IBM — найбільша публічна компанія світу, що контролювала 70% ринку комп’ютерів, в основному то були величезні мейнфрейми.Якраз тоді IBM взялася виводити у світ свій перший персональний комп’ютер і їм потрібна була операційна система, вони спершу звернулися до Digital Research, творців CP/M, але переговори зайшли у глухий кут. Потім IBM на очі попали Microsoft, яка тоді була відома хіба що завдяки своїм мовам програмування. Microsoft не мали готової операційної системи, але не розгубилися. Білл Гейтс і його команда швидко купили вже готову ОС QDOS (Quick and Dirty Operating System) у Seattle Computer Products за відносно невеликі гроші — десь $50 000. Microsoft трохи підкрутила цю систему під свої потреби, дала їй нове ім’я — MS-DOS (Microsoft Disk Operating System). Найважливіше — в угоді з IBM Microsoft домовилася залишити за собою право ліцензувати MS-DOS іншим виробникам заліза. Це було найважливіше рішення, яке приведе компанію до успіху.Завдяки цій угоді Microsoft не просто поставила софт для IBM PC, а й забетонувала себе як головний постачальник операційних систем для всієї індустрії персональних комп’ютерів. І тут важливо: Microsoft не обвели IBM навколо пальця, не намагалася перехитрити чи примусити до угоди — це сама IBM хотіла цієї угоди. Все пішло як по маслу.Через п’ять років, у 1986-му, Microsoft проводить IPO разом із Goldman Sachs, залучивши $61 мільйон при оцінці компанії у $777 мільйонів. І навіть у ті часи компанія вже добре заробляла.У 1986 році Microsoft заробила $197 мільйонів доходу (зріст на 40% за рік) і $32 мільйони чистого прибутку (на 60% більше, ніж рік тому). У штаті вже було 1 100 працівників.Домовленість з IBM стала для Microsoft квитком у перший клас: вона дала компанії змогу не просто вижити, а й стати справжнім гігантом на ринку софту, заклавши міцний фундамент для десятиліть зростання. Саме цей крок став ключовим у створенні тієї Microsoft, яку сьогодні знають у всьому світі — компанії, що коштує понад 3 трильйони доларів.Всі зірки зійшлися, перша угода IBM розвалилася, вони звернулися до Microsoft, команда Біла Гейтса знаходить швидке та дешеве рішення та IBM не проти продажу ліцензії іншим компаніям. Менеджменту вдалося помножити свої таланти на кожну з удач, що спіткали їх на шляху.Натрапив на цю історію та порівняння її з “Притчою про таланти” (Євангеліє від Матвія 25:14–30). Це історія, яку розповідає Ісус, щоб показати наскільки важливо вірно ставитися до того, що нам довірено, і вміння розпоряжатися цим з мудрістю. Господар вирушає у далеку подорож і своїм слугам він залишає таланти (на той час гроші), кожному по здібностям відповідно. Першому дає 5 талантів (велику суму грошей), другому - два таланти, а третьому - один. Поки господаря нема, той хто отримав 5 талантів - примножив їх до 10. Той, хто отримав два, - до чотирьох. А той, хто мав один, закопав його у землю і нічого з ним не зробив.Коли господар повернувся, він похвалив перших двох за їхню вірність і працьовитість, давши їм ще більше відповідальності та наблизивши їх до своїх багатств. А третього посварив за лінь та страх і відібрав його талант і віддав першому.Опинитися в потрібен момент у потрібному місці ймовірно половина успіху кожної успішної компанії, удача дає компанії фору, але цією форою має скористатися талановитий менеджмент, посередній менеджмент на це здатний.

Астарта прозвітувала про другий кварталВиділив найголовніше, вже почав реалізовуватись тезис, але про нього ринок ще не усвідомив.https://fundamental.com.ua/article/64/#апдейт-29.08.2024Головне із сьогоднішнього дзвінка акціонерівhttps://fundamental.com.ua/article/64/#апдейт-30.08.2024Декілька думок на подумати, чому ця компанія це перлина.На даний момент у компанії 60 млн євро кешу на рахунку, 45 млн дуже дешевого боргу, нормалізовані прибутки 60-65 млн, капіталізація компанії 163 млн.По суті ми купуємо компанію за 148, яка приносить в середньому 60 кожного року без урахування подальшого росту.Астарта направляла ~12.5 млн на дивіденди в 2021, 2023, 2024, тобто всього 20% всього кешу, тобто виплати дуже консервативні і можуть бути злегкістю підвищені.Головний власник Іванчик періодично виходить на ринок і купує акції, останні рівні купівлі були від 27 до 32 злотих. На дзвінку його запитали чи він планує продовжувати покупки і ось пряма цитата:Я купую акції Астарти, коли вважаю, що акції коштують несправедливо дешево і по-друге, щоб показати приклад іншим інвесторам, що купувати акції компанії це гарна ідея.

Ресруктуризація бондів ч2Україна грубо кажучи домовилася списати від 50 до 70% свого приватного боргу за євробондами, цікаво стало порівняти з попередніми переговорами.За моїми розрахунками, якби перша пропозиція України була прийнята, то справедлива вартість бондів +- була би в діапазоні 22-38с за $.За пропозицією кредиторів - 40-68с за $.Сьогодні вже маємо кінцеві домовленості, де номінальний бонд розділиться на три:1. Bond A - 40% від вартості номінального боргу + накопичені відсотки до 1 серпня, поновлюється виплата купону - 1.75% (2025), 4.5%(2026), 6%(2027-2033), 7.75%(2034-)2. Bond B - 23% від вартості номінального боргу + накопичені відсотки до 1 серпня включно, виплата купону почнеться з 2027 - 3% (2027-2033), 7.75 %(2034-)3. Contingent Bond(CB) - привʼязаний до росту ВВП, я оцінюю його в 0 для простоти розрахунківBond A та Bond B матимуть 4 випуски з погашенням в 2029, 2034, 2035, 2036, припускаю, що поточні випуски розподіляться наступним чином:Випуски Sep-24 та Sep-25 відтермінуються на 4-5 років з погашенням в 2029, випуски 2026-2028 - в 2034, випуски 2029-2032 - в 2035, випуски 2034-2035 - в 2036.За моїми розрахунками справедлива вартість старих бондів з новими домовленостями - 30-53c за $, десь приблизно рівно посередині зійшлися. У кредиторів на мою думку було більше важелів для переговорів і умови могли бути набагато кращі, але навіть з такими умовами, хто купував бонди по 18-20с не поганий вийде плюс за рік.Зараз бонди торгуються на нижній межі моєї оцінки, тобто даунсайд доволі обмежений + отримуємо безкоштовно CB. Нефінансові умови реструктуризації містять пункт, що якщо Україна захоче реструктуризувати нові Bond A та Bond B, то кредитори матимуть право вимагати погашення бондів за старими умовами з усіма упущеними невиплаченими відсотками, доволі хороший пункт стимулу аби притримуватися нових домовленостей. Ймовірно я щось упускаю, але що, і чому досі існує такий апсайд?

Чому про Nifty Fifty забулиКомпанії були дійсно переоцінені після того, як інвестори почали дивитися на них по іншому. Нафтова криза, коли було введено ембарго зі сторони ОПЕК, рецесія, початок підвищення ставок та пару звітів, що не попали в екстремально оптимістичні оцінки аналітиків, повністю поміняли сентимент на ринку. Всі в момент зрозуміли наскільки одні компанії коштують дорого, а інші дешево.Коли історія призводить до знищення капіталу, про неї забувають, і переключаються на іншу гарну історію, так було і буде. А насправді той час був ідеальним часом аби підбирати такі компанії по суттєвим знижкам.Щось схоже ми могли бачити в 2022 році, але песимістичні прогнози не справдились, це зупинило падіння, а потім - о диво AI всіх врятувало. Зараз інфляція спадає, ставки ось ось почнуть знижувати, рецесії не трапилось, а якщо і станеться, то навпаки добре - тоді ставки точно полетять в низ, так? Все виглядає ніби 50 років тому і зараз кардинально різні, тут важко не погодитись, так воно ймовірно і є. Але важко не помічати схожості.Декілька спекуляцій на мою думку, що все таки можуть стати каталізаторами переоцінки Nifty Fifty сьогодні:1. AI не дасть такого ефекту, який від нього очікують в короткостроковій перспективі і прибутки компаній не зростуть відповідно їх капіталовкладень. Сьогодні топ 5 інтернет компаній збільшили свої інвестиції в 4-10 разів в порівнянні з 2017 роком, в середньому ~7. Тобто якщо ці інвестиції не виправдаються протягом найближчих декілька років, аналітики обовʼязково змінять свої оцінки, ну або знову щось нове відверне увагу.2. Байбеки. Я вважаю поточні дії компаній поганим розпорядження капіталу. Байбеки мають тільки сенс, коли акції коштують несправедливо дешево, а кращих альтернатив по інвестуванню немає, тоді і тільки тоді це є гарним рішенням. Зараз майже весь вільний кеш після капексу топ компанії направляють на викуп власних акцій. Невже компанії настільки впевнені в дешевизні своїх акцій за поточними цінами? Чим ти стаєш дорожче, тим менший ефект байбек матимуть на підтримку поточних цін.3. Якщо виявиться, що поточний капекс - це підтримуючий капекс бізнесу і бізнесу треба інвестувати в інфраструктуру не менше поточних рівнів аби залишатися в гонці за AI, тоді бізнес вже не такий хороший, бо показник повернення на проінвестований капітал можна з легкістю ділити на 2.Коли у всіх є AI- ні у кого немає AI.